牧原股份:猪价与产能齐增(牧原股份生猪养殖规模)
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供应持续收缩,猪价持续高位运行。受限于环保压力,生猪养殖行业的产能恢重较缓。截至2016年2月,全国能繁母猪存栏量为3760万头,环比再减0.6%,去产能趋势未止。预计2016年全国生猪出栏量为66085万头,综合考虑进出口情况,预计16年猪肉总供应量为5304万吨,同比下滑4.57%。早先两轮周期高点附近一年的猪粮比均值作为参考,预计2016年生猪年度均价有望达到17.63元/公斤,周期高点在16年三季度浮现。截至3月21日,全国生猪均价已达19.45元/公斤,较15年高点上涨5.94%;全国仔猪均价约38.03元/公斤,较15年高点上涨11.79%。
产能扩张稳健,预计16年出栏量可达320万头,弹性来自仔猪。2015年公司生产性生物资产达4.17亿元,同比增长79.3%,参考公司当年203.5万头的生猪出栏量,预计16年出栏量约360万头。综合考虑公司的能繁母猪存栏情况(15年年底新增11.6万头能繁母猪)、产能建设情况(估算约406万头),保守预计实际出栏量为320万头。其中,15年下半年公司的母猪增添较多,预计产能增长主要在16年下半年。受12-14年行业长期亏损的影响,业内许多猪场转而专做育肥,而放弃繁养母猪,使得仔猪需求量增添且常态化。公司自15年起相应提高仔猪销售比例,由13、14年每年2-3万头提高至15年的20.31万头。预计16年仔猪销售比例为10-15%。结合公司产能多于下半年释放的分析,考虑到仔猪出栏需时4-5个月、肥猪出栏需时8-10个月,预计公司的出栏弹性主要来自于净利率较高、价格弹性较大的仔猪销售。
看好后期猪价,适当压栏提高盈利。2016年1-2月,公司销售商品猪31.9万头,出栏均重107.73公斤,环比、同比分辞上涨8.50%、8.87%,主要系公司看好后期猪价上涨,适当压栏通过增重提高头均盈利。
成本持续改善,或达11.6元/公斤。目前玉米占营业成本的比例为12.75%。预计粮价政策的改革有望使玉米价格下行15%,则公司成本将降至11.6元/公斤。
盈利预料:盈利仍有超预期空间,维持“买入”评级。预计公司16、17年生猪出栏量分辞为320、430万头,头均盈利分辞为650、526元/头,则16、17年净利润分辞为20.79、22.64亿。参考其他生猪养殖上市公司在上一轮周期高点(2011年)的估值水平,赠以16年20-22倍PE,目标价75.62–83.18元,维持“买入”评级。
风险提醒:猪价上涨不达预期,疫情,猪场建设进度不及预期。
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